隨著甘肅省隴南市中級(jí)人民法院4月下旬的一紙裁定，恒康醫(yī)療的重整計(jì)劃被批準(zhǔn)，它也暫時(shí)告別了破產(chǎn)和退市危機(jī)。
這個(gè)曾經(jīng)的中國(guó)民營(yíng)醫(yī)療第一股，見(jiàn)證了中國(guó)醫(yī)院并購(gòu)最狂熱的時(shí)代，也走過(guò)了一輪醫(yī)療服務(wù)概念股盛極而衰的完整周期。
在這個(gè)周期里，它曾是最閃亮的明星：以獨(dú)一味起家的恒康醫(yī)療，在收購(gòu)了數(shù)十家醫(yī)院后，市值一度高達(dá)346億人民幣——而背靠國(guó)資委、坐擁超過(guò)百家醫(yī)療機(jī)構(gòu)的華潤(rùn)醫(yī)療，市值最高時(shí)不過(guò)165億港幣。
但溢價(jià)收購(gòu)和粗放式的經(jīng)營(yíng)也給恒康埋下了失敗的注腳：兩年虧損累計(jì)超39億后，恒康醫(yī)療于2020年被證監(jiān)會(huì)實(shí)施退市風(fēng)險(xiǎn)警示;與此同時(shí)，此前高杠桿收購(gòu)帶來(lái)的債務(wù)危機(jī)開(kāi)始暴雷，資不抵債，市值一度縮水至30億，不到巔峰時(shí)期的十分之一。
雖然跌入谷底，但此后兩年，圍繞著中國(guó)民營(yíng)醫(yī)療第一股的破產(chǎn)重整，多家大型醫(yī)療集團(tuán)、制藥公司、投資機(jī)構(gòu)、基金展開(kāi)了一場(chǎng)曠日持久的拉鋸戰(zhàn)。
恒康作為上市公司的母體債務(wù)纏身，2017年、2018、2019連續(xù)三年，負(fù)債達(dá)59.06億，59.01億和47億。但在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，旗下醫(yī)院的資質(zhì)卻“相當(dāng)不錯(cuò)”，它們多是當(dāng)?shù)氐娜嗣襻t(yī)院改制而來(lái)，是營(yíng)利性醫(yī)院，其中還不乏區(qū)域性的龍頭醫(yī)院。
最后，新里程醫(yī)院集團(tuán)勝出，成為恒康醫(yī)療的重整產(chǎn)業(yè)投資人，和它聯(lián)手的，還有5家財(cái)務(wù)投資人——合音投資、大河融智、深圳通芝康、五礦金通、成都振興嘉業(yè)。
根據(jù)法院批準(zhǔn)的重整計(jì)劃，6家重整投資人通過(guò)資本公積轉(zhuǎn)增股份的方式，向恒康醫(yī)療增資總計(jì)17.94億——其中新里程10.49億，5家財(cái)務(wù)投資人7.45億，用于解決部分債務(wù)危機(jī)、補(bǔ)充上市公司流動(dòng)資金、發(fā)展恒康醫(yī)療旗下的獨(dú)一味制藥公司。
早在2020年底，為避免破產(chǎn)清算，新里程已經(jīng)購(gòu)買(mǎi)引發(fā)恒康債務(wù)危機(jī)的兩支并購(gòu)基金的大部分份額，耗資9.33億。
單是新里程一家，就為本次重整付出了近20億的真金白銀。報(bào)償是新里程獲得恒康醫(yī)療25.3%的股權(quán)，成為第一大股東和實(shí)控人，入主恒康醫(yī)療。恒康集團(tuán)旗下的11家醫(yī)院——其中3家三級(jí)醫(yī)院——和8000多張床位也將進(jìn)入新里程醫(yī)院集團(tuán)。
受到新里程重整計(jì)劃的鼓舞，在過(guò)去一年醫(yī)藥股整體腰斬的行情下，恒康醫(yī)療的市值仍然上漲了近8成，市值回到55億元上方，和華潤(rùn)醫(yī)療體量相當(dāng)。
此次重整被批準(zhǔn)之后，作為醫(yī)院并購(gòu)市場(chǎng)的后起之秀新里程醫(yī)院集團(tuán)，床位數(shù)將達(dá)3萬(wàn)張，僅次于此前并購(gòu)了寶石花的通用集團(tuán)。
生于泡沫，死于泡沫
萬(wàn)物皆有周期，民營(yíng)醫(yī)院也有自己的興衰輪回。
恒康發(fā)跡于2012年——國(guó)務(wù)院聯(lián)合五部委發(fā)文鼓勵(lì)社會(huì)資本進(jìn)入醫(yī)療行業(yè)后，以恒康的創(chuàng)始人闕文彬?yàn)榇淼纳鐣?huì)資本嗅到了機(jī)會(huì)，開(kāi)始大舉進(jìn)入醫(yī)療服務(wù)行業(yè)。
恒康醫(yī)療在2012~2017年5年間利用高杠桿，累計(jì)出資43億元，并購(gòu)了19家醫(yī)院及醫(yī)療機(jī)構(gòu)。
在2015、2016年醫(yī)院并購(gòu)市場(chǎng)最火熱的時(shí)期，高調(diào)入場(chǎng)的不只有藥企，還有房地產(chǎn)商，甚至有賣(mài)茶、賣(mài)珍珠的上市公司，一擲千金買(mǎi)下家醫(yī)院，駛?cè)脶t(yī)療服務(wù)這個(gè)快車(chē)道。
以工程投資起家的神州長(zhǎng)城，在2016年，宣布將“醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)”作為另一發(fā)展重點(diǎn)，在還沒(méi)有陷入債務(wù)危機(jī)之前，這家公司懷揣著一個(gè)醫(yī)療夢(mèng)——收購(gòu)100家醫(yī)院，打造一個(gè)醫(yī)療集團(tuán)。
在上一輪周期，在政策與資本的催化下，充斥著讓專(zhuān)業(yè)投資者都退卻的狂熱與泡沫，如果只能用一個(gè)字總結(jié)這段歷史，那么恒康醫(yī)療股價(jià)曾經(jīng)一飛沖天又極速墜落而寫(xiě)成的“A”字形態(tài)，是這段歷史最好的腳注。
這個(gè)周期里，粗放并購(gòu)醫(yī)院炒市值的邏輯，不僅被證明是正確的，還被證明其效果是立竿見(jiàn)影的。
浙江諸暨一個(gè)以珍珠養(yǎng)殖為主業(yè)的公司，因?yàn)闃I(yè)績(jī)連年虧損，2014年11月起停牌，幾乎站在退市的邊緣，但是當(dāng)他們?cè)诖文?月發(fā)布公告準(zhǔn)備收購(gòu)三家醫(yī)院，改名創(chuàng)新醫(yī)療之后，股價(jià)從復(fù)牌后的13塊飛漲到年底的31塊。
而原本應(yīng)該是慢生意的醫(yī)院，身價(jià)也開(kāi)始暴漲，投資人經(jīng)常要溢價(jià)100%-200%才能搶到一家醫(yī)院。
后來(lái)入主恒康的新里程醫(yī)院集團(tuán)也因此“失去”了一些醫(yī)院，和瘋狂出手的上市公司相比，新里程和他的掌門(mén)人林楊林顯得風(fēng)輕云淡，他有自己的原則——醫(yī)院收購(gòu)要符合市場(chǎng)規(guī)律，符合行業(yè)規(guī)律，同時(shí)保證現(xiàn)金流。
“醫(yī)院的估值必須合理，再好的標(biāo)的，都不會(huì)做違背商業(yè)常識(shí)的投資決定。”
時(shí)間的迷霧只給炒作者顯現(xiàn)了前半截的尖角。
這個(gè)周期里，純粹的醫(yī)院并購(gòu)邏輯也被證明僅是一種短線邏輯，或者說(shuō)，僅是一種必要條件，醫(yī)療服務(wù)內(nèi)生式增長(zhǎng)的本質(zhì)、醫(yī)院管理模式還未來(lái)得及發(fā)芽，一切便轟然倒塌。
國(guó)家醫(yī)保局成立后，在全國(guó)各地醫(yī)?？刭M(fèi)的大背景下，綜合性醫(yī)院的盈利想象空間變得有限。無(wú)法滿(mǎn)足資本市場(chǎng)的期待。
到2018、2019年，慘淡經(jīng)營(yíng)的醫(yī)院資產(chǎn)最終成了反噬恒康們的炸彈，資本快速遇冷——華潤(rùn)醫(yī)療和益佰制藥的市值已經(jīng)降至50億港元上下;宜華健康和恒康醫(yī)療都一度債臺(tái)高筑被ST，為避免破產(chǎn)需要引入新的重整投資人。
一級(jí)市場(chǎng)上，綜合類(lèi)醫(yī)院資產(chǎn)的交易也迅速跌至冰點(diǎn)，普華永道最新公布的《2020年中國(guó)醫(yī)療健康行業(yè)并購(gòu)市場(chǎng)回顧及展望報(bào)告》顯示：
2020年，境內(nèi)醫(yī)院無(wú)論是交易量還是交易額，都跌至2016年以來(lái)的最低點(diǎn)。整個(gè)2020年，境內(nèi)醫(yī)院的并購(gòu)金額只有119億，比2019年降低了44%。
還有不少在前幾年高價(jià)買(mǎi)入的醫(yī)院股權(quán)，在2018年后面臨打折甩賣(mài)。多位投資人向八點(diǎn)健聞透露，折扣率能低至5成。
曾經(jīng)在山頂上被瘋搶的民營(yíng)醫(yī)院資產(chǎn)，在山腳下冷清的打包和出售，曾經(jīng)高調(diào)入場(chǎng)的房地產(chǎn)商、藥企，甚至那些賣(mài)茶、賣(mài)珍珠的公司統(tǒng)統(tǒng)出局。
這輪周期既留下了關(guān)于醫(yī)院并購(gòu)血淋淋的教訓(xùn)，也留下了綜合類(lèi)民營(yíng)醫(yī)院商業(yè)模式未得驗(yàn)證的遺憾。
新周期的開(kāi)啟?
出人意料的是，醫(yī)院并購(gòu)市場(chǎng)在2020年跌入冰點(diǎn)之后，2021年開(kāi)始，醫(yī)院并購(gòu)市場(chǎng)又重新開(kāi)始火熱起來(lái)。
無(wú)論是數(shù)量、金額還是質(zhì)量，甚至都超過(guò)了最熱的2016、2017年。根據(jù)普華永道的《2016年至2021年 中國(guó)醫(yī)療健康服務(wù)行業(yè)并購(gòu)活動(dòng)回顧及展望》，2021年境內(nèi)醫(yī)院的交易金額高達(dá)337億，是2020年的2.39倍，其中綜合類(lèi)醫(yī)院占比67%。
幾筆震動(dòng)業(yè)內(nèi)的大型交易也在這一年多的時(shí)間里發(fā)生：
平安收購(gòu)北大方正后，早年被稱(chēng)為“四大”醫(yī)療集團(tuán)之一——北大醫(yī)療，將納入中國(guó)平安的版圖;
通用技術(shù)集團(tuán)在2月底合并了擁有1.2萬(wàn)張床位的寶石花之后，成為了一家擁有4.6萬(wàn)張床位的巨型醫(yī)療集團(tuán);
還有前文提到的，恒康醫(yī)療破產(chǎn)重組，新里程醫(yī)院集團(tuán)成為重整產(chǎn)業(yè)投資人。
這幾筆并購(gòu)的所涉金額，高達(dá)幾十億甚至百億級(jí)。
在冷靜的從業(yè)者看來(lái)，過(guò)高的資產(chǎn)泡沫會(huì)有害于行業(yè)與醫(yī)院本身，但戳破泡沫帶來(lái)的降溫，對(duì)于行業(yè)卻是有益的，同時(shí)泡沫破滅后的行業(yè)低迷期，也會(huì)帶來(lái)優(yōu)質(zhì)的投資機(jī)會(huì)。
沒(méi)有在第一波醫(yī)院收購(gòu)熱潮中出手的新里程，反而這兩年市場(chǎng)清淡時(shí)頻頻出手，除了入主恒康，去年還進(jìn)行了兩場(chǎng)重要收購(gòu)——擁有5000多張床位的弘慈醫(yī)療集團(tuán)和專(zhuān)注于成癮專(zhuān)科的華佑醫(yī)療集團(tuán)。
在新里程醫(yī)院集團(tuán)的CEO林楊林看來(lái)，過(guò)去兩年已經(jīng)打掉了許多泡沫，市場(chǎng)變得健康起來(lái)，投資醫(yī)院的估值已經(jīng)是泡沫最盛時(shí)期的一半。
“其實(shí)我們并沒(méi)有刻意壓低估值，仍然和18年的投資邏輯差不多。醫(yī)療是個(gè)長(zhǎng)周期行業(yè)，這些醫(yī)院就這樣的估值才是合理的，只是那時(shí)候有投資機(jī)構(gòu)出了2倍的價(jià)格， 那是不合理的，違背商業(yè)規(guī)律的。”
更重要的，是恒康醫(yī)療作為A股醫(yī)療服務(wù)類(lèi)上市公司的稀缺性，A股相比港股更優(yōu)的流動(dòng)性與溢價(jià)空間，也進(jìn)一步增長(zhǎng)了恒康作為上市平臺(tái)的吸引力。
至此，通用、華潤(rùn)、國(guó)藥，新里程，都擁有了一個(gè)上市公司的平臺(tái)和高達(dá)2萬(wàn)-4萬(wàn)張床位的大型醫(yī)療集團(tuán)。
新一輪的周期也拉開(kāi)帷幕。
“一些頭部的醫(yī)療集團(tuán)現(xiàn)在做整合，其實(shí)等于是抄底?，F(xiàn)在這個(gè)形勢(shì)下，他們并購(gòu)的價(jià)錢(qián)會(huì)比較便宜，或者說(shuō)并購(gòu)的條件比較坦誠(chéng)”，但廣州艾力彼醫(yī)院管理中心主任莊一強(qiáng)同時(shí)也強(qiáng)調(diào)，“但外部的圈外資本就沒(méi)有再進(jìn)來(lái)了，這兩者本質(zhì)上是不一樣的，并不是又一個(gè)增量的高峰，只是存量的重新劃歸”。
歷史不會(huì)簡(jiǎn)單的重復(fù)自身，但會(huì)押韻。上一輪周期里最閃亮的明星，如今被“專(zhuān)業(yè)玩家”接手再出發(fā)，造就了新周期里第一個(gè)韻腳。
在這個(gè)相比之下更為專(zhuān)業(yè)和理性的周期里，社會(huì)辦醫(yī)的上限與潛能能探索到何處?醫(yī)療服務(wù)本身的價(jià)值能回歸到哪一個(gè)區(qū)間?綜合醫(yī)院的規(guī)模優(yōu)勢(shì)與成本優(yōu)勢(shì)究竟能否得到證明?這一切，在周期中會(huì)如何發(fā)展，都值得期待。
尋找第二條腿
買(mǎi)醫(yī)院容易，養(yǎng)醫(yī)院難——這早已成為行業(yè)的共識(shí)。
醫(yī)院買(mǎi)回來(lái)之后如何進(jìn)行管理，是比把醫(yī)院買(mǎi)回來(lái)更難的挑戰(zhàn)。
上一個(gè)周期證明，不能僅僅為了并購(gòu)而并購(gòu)，但并購(gòu)?fù)瑫r(shí)也是醫(yī)療集團(tuán)必須要走出的一步。
無(wú)論是收購(gòu)寶石花的通用，還是收購(gòu)恒康的新里程，并購(gòu)后如何發(fā)揮出自己的集團(tuán)優(yōu)勢(shì)，如何將復(fù)雜的大醫(yī)院管理好并創(chuàng)造出可持續(xù)增長(zhǎng)的利潤(rùn)值，都是新周期里亟需被佐證的命題。
此次接手恒康之后，林楊林也異常清醒地知道，“如果沒(méi)有清晰的發(fā)展戰(zhàn)略，沒(méi)有強(qiáng)大的投后管理能力，沒(méi)有漸進(jìn)的文化融合，并購(gòu)就無(wú)法有效持續(xù)，就變成資產(chǎn)拼盤(pán)了。”
4月22日，甘肅省隴南市中級(jí)人民法院裁定批準(zhǔn)《恒康醫(yī)療集團(tuán)股份有限公司重整計(jì)劃》后，林楊林在新里程的公號(hào)上發(fā)布了《致恒康醫(yī)療集團(tuán)股份有限公司全體員工的一封信》。
信中，林楊林直言：恒康醫(yī)療抓住了行業(yè)起飛時(shí)的商業(yè)機(jī)會(huì)，并一度成為“中國(guó)民營(yíng)醫(yī)療第一股”。然而，恒康醫(yī)療卻沒(méi)有跟上高質(zhì)量發(fā)展的步調(diào)，終于在國(guó)家去杠桿的大環(huán)境中為自己曾經(jīng)的高歌猛進(jìn)買(mǎi)單。
這段話(huà)，不僅點(diǎn)破了上一輪醫(yī)院并購(gòu)潮中，出現(xiàn)的醫(yī)院經(jīng)營(yíng)對(duì)賭、財(cái)務(wù)投資賺快錢(qián)、資本泡沫消退的一系列演變，而且也在點(diǎn)醒下一輪——回歸醫(yī)院本身的商業(yè)價(jià)值，賺取合理的利潤(rùn)，是并購(gòu)后經(jīng)營(yíng)醫(yī)院的王道。
業(yè)內(nèi)有一個(gè)共識(shí)，如果說(shuō)恒康醫(yī)療或者益佰制藥是第一批，僅僅抓住了市場(chǎng)機(jī)會(huì)和概念，最后都敗在了真正扎實(shí)長(zhǎng)期辦醫(yī)的戰(zhàn)略定力。
林楊林說(shuō)，“沒(méi)有一個(gè)好的醫(yī)院管控力，沒(méi)有真正聚焦學(xué)科提升，沒(méi)有長(zhǎng)期的辦醫(yī)耐心，慢慢只能被淘汰。”
中國(guó)醫(yī)院協(xié)會(huì)民營(yíng)醫(yī)院分會(huì)副秘書(shū)長(zhǎng)徐宏峰向八點(diǎn)健聞表達(dá)了對(duì)這輪“抄底玩家”的信心。
如果刨除做專(zhuān)科的愛(ài)爾眼科和通策醫(yī)療，以及海吉亞等運(yùn)營(yíng)效率卓越的優(yōu)勢(shì)品牌，新里程和復(fù)星很可能會(huì)是未來(lái)能夠真正運(yùn)作好的大型綜合性醫(yī)療集團(tuán)，并且代表中國(guó)社會(huì)辦醫(yī)展示給世界醫(yī)療同行”，在他看來(lái)，一是得益于集團(tuán)領(lǐng)導(dǎo)人的決策，二是他們所具有的機(jī)制靈活性。
在莊一強(qiáng)看來(lái)，新周期里的大玩家們都仍在探索階段，目前仍沒(méi)有哪一家已經(jīng)走出“隧道”。
“投后管理是后續(xù)成功的關(guān)鍵，而投后管理的重中之重，是專(zhuān)科特色，”莊一強(qiáng)總結(jié)，“即使是綜合醫(yī)院，也要有專(zhuān)科特色。”
從規(guī)模發(fā)展到提質(zhì)增效，幾乎是綜合醫(yī)療集團(tuán)必走的一條路，放眼全球，大勢(shì)皆如此。
成立于1968年的美國(guó)醫(yī)院集團(tuán)(HCA，Hospital Corporation of America)是全球最大的私有營(yíng)利性醫(yī)院連鎖集團(tuán)。發(fā)展初期，HCA 也曾通過(guò)大規(guī)模并購(gòu)擴(kuò)張來(lái)?yè)屨际袌?chǎng)份額，形成規(guī)模效應(yīng)，由此也帶來(lái)了公司市值的快速膨脹。根據(jù)統(tǒng)計(jì)，在1970年~1986年，這16年間，HCA的市值共計(jì)上漲了12倍。
而在規(guī)模紅利逐步釋放后，HCA開(kāi)始著手剝離部分非核心資產(chǎn)，公司整體也向注重運(yùn)行效率與改善盈利能力的集約型模式轉(zhuǎn)變。
但不同的是，美國(guó)沒(méi)有中國(guó)這般強(qiáng)大的公立醫(yī)院系統(tǒng)，兩國(guó)有明顯的制度區(qū)別。
對(duì)于新里程等大型醫(yī)療集團(tuán)而言，未來(lái)的機(jī)會(huì)在于，老齡化的加強(qiáng)后，商保和自費(fèi)的比例會(huì)越來(lái)越高，這種情況下，社會(huì)辦醫(yī)釋放的空間會(huì)越來(lái)越大。
徐宏峰認(rèn)為，從政策上看，“國(guó)家希望把資源聚焦到大病救治和重病管理上”，在國(guó)家堅(jiān)持公益性主導(dǎo)，堅(jiān)持區(qū)域級(jí)的醫(yī)療中心建設(shè)的背景下，康復(fù)、護(hù)理與養(yǎng)老方向是值得社會(huì)辦醫(yī)接下來(lái)重點(diǎn)發(fā)力的方向。
新里程在規(guī)劃旗下醫(yī)院發(fā)展時(shí)，有一個(gè)簡(jiǎn)單而直接的方法。林楊林說(shuō)，“當(dāng)一家醫(yī)院不能成為具有區(qū)域競(jìng)爭(zhēng)力的綜合三級(jí)醫(yī)院時(shí)，就去尋求有競(jìng)爭(zhēng)力的專(zhuān)科方向，專(zhuān)科有兩個(gè)方向，一是符合國(guó)家人口規(guī)劃，二是符合國(guó)家老齡化趨勢(shì)”。
新周期里的困境也不容小覷，美國(guó)醫(yī)療集團(tuán)的高效運(yùn)營(yíng)模式，都意味著完全市場(chǎng)化的末位淘汰制，從績(jī)效、學(xué)科發(fā)展、競(jìng)爭(zhēng)力等排名角度進(jìn)行評(píng)估，某些醫(yī)院勢(shì)必是需要關(guān)停的。
但在我國(guó)體制下，一些區(qū)域性醫(yī)院有其自身的社會(huì)責(zé)任，難以完全從市場(chǎng)化角度進(jìn)行管理。
醫(yī)院集團(tuán)完成并購(gòu)之后，面對(duì)多家醫(yī)院的投后管理，如何同時(shí)兼顧醫(yī)院盈利性和公益性?如何使單體醫(yī)院在某一地域內(nèi)形成影響力和競(jìng)爭(zhēng)力?如何使醫(yī)院成為上市公司中的優(yōu)良資產(chǎn)?如何進(jìn)行醫(yī)院的學(xué)科建設(shè)、人才梯隊(duì)管理、凝聚聲譽(yù)?
這些是第二輪新周期里，眾多專(zhuān)業(yè)醫(yī)療集團(tuán)需要探明的問(wèn)題。
