安信證券中期策略會(huì)上，首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家高善文發(fā)表主題演講，再次亮出對(duì)當(dāng)前市場(chǎng)情況的基本判斷，也對(duì)我國邁向中等發(fā)達(dá)國家的困難和挑戰(zhàn)進(jìn)行了深入剖析。
高善文指出，當(dāng)前A股估值水平在歷史上并不算高，市場(chǎng)仍處在正常的由估值修復(fù)和基本面因素改善推動(dòng)的反彈進(jìn)程，且仍將維持較長一段時(shí)間。其判斷依據(jù)在于，從微觀指標(biāo)來看，目前經(jīng)濟(jì)基本面因素正在好轉(zhuǎn)，銀行放貸更積極、流動(dòng)性環(huán)境進(jìn)一步改善、政府穩(wěn)增長政策持續(xù)發(fā)力、利空因素不再惡化等等。
中國正在接近世界銀行高收入門檻的標(biāo)準(zhǔn)，長期基本能維持4.5%的經(jīng)濟(jì)增長水平，在未來2-3年內(nèi)跨過該門檻沒有什么懸念。盡管過程中不斷涌現(xiàn)挑戰(zhàn)和困難，但高善文認(rèn)為，繼續(xù)堅(jiān)持以經(jīng)濟(jì)建設(shè)為中心，不斷補(bǔ)齊制度短板、增強(qiáng)社會(huì)主義法制建設(shè)，完全有可能繼續(xù)實(shí)現(xiàn)在歷史經(jīng)驗(yàn)之中看到的相對(duì)比較高的增長。
本文從高善文的演講中節(jié)選了四大看點(diǎn)。
看點(diǎn)一：本輪反彈仍將維持較長時(shí)間
目前A股處于什么位置?4月底開啟的本輪反彈能否持續(xù)?這或許是投資者心中普遍的疑問。經(jīng)歷了年初的幾輪調(diào)整，高善文認(rèn)為A股市場(chǎng)已經(jīng)下跌到一個(gè)極致的水平，剔除掉流動(dòng)性因素，現(xiàn)在的估值水平放在歷史上，一定處在最為極端的水平。判斷依據(jù)有三：
一是估值指標(biāo)，從年初至最低點(diǎn)的跌幅和估值表現(xiàn)來看，A股市場(chǎng)各大指數(shù)均已跌到一個(gè)極其罕見的、非常低的水平，絕大多數(shù)板塊市凈率估值的歷史分位都在10%以內(nèi)。
二是交易層面，A股市場(chǎng)對(duì)一系列的利空因素已經(jīng)完全鈍化，尤其對(duì)于一些明顯的超預(yù)期利空因素，已經(jīng)完全沒有再作出反應(yīng)。
三是流動(dòng)性層面，對(duì)照歷史情況，這一輪下跌最顯著的特點(diǎn)是，在流動(dòng)性層面上沒有出現(xiàn)廣泛的和明顯的緊縮。“年初以來流動(dòng)性環(huán)境基本穩(wěn)定，甚至可能還有一些小幅放松。”高善文補(bǔ)充道。
4月底至今的反彈是何因素在支撐?
一是來自于市場(chǎng)由自身交易力量的助推，二是基本面的因素開始逐步好轉(zhuǎn)，如疫情形勢(shì)開始逐步得到控制、銀行放貸非常積極、流動(dòng)性環(huán)境進(jìn)一步得到改善，同時(shí)宏觀上政府穩(wěn)增長的政策有條不紊的發(fā)力等等。
高善文同時(shí)認(rèn)為，“到今年5月初，極低的估值水平已經(jīng)完全吸收了基本面上已經(jīng)發(fā)生的和可以預(yù)期的一系列利空因素，甚至對(duì)于這些利空因素有一些過度的消化。”
那么本輪反彈能否持續(xù)?高善文也給出了肯定的答案：“站在現(xiàn)在的角度來看，市場(chǎng)仍然處在一個(gè)比較正常的、由估值修復(fù)和基本面因素改善所推動(dòng)的正常反彈進(jìn)程之中。從交易面、基本面等等的情況來看，這樣的反彈還會(huì)繼續(xù)維持較長的一段時(shí)間。”
看點(diǎn)二：我國距離高收入門檻僅一步之遙
A股市場(chǎng)調(diào)整的真正因素是什么?這同樣是市場(chǎng)一直熱切關(guān)注的問題，站在當(dāng)下時(shí)點(diǎn)，高善文認(rèn)為，一個(gè)不可忽視的因素是，市場(chǎng)對(duì)長期經(jīng)濟(jì)增長前景的確定性產(chǎn)生了一定的憂慮，基于此，高善文進(jìn)一步談到充分評(píng)估中國經(jīng)濟(jì)的長期增長前景的必要性。
在回答上述問題前，高善文提到了一個(gè)較為現(xiàn)實(shí)的人口經(jīng)濟(jì)背景，“現(xiàn)在全球差不多有85%的人口還生活在中等收入，或者比中等收入更低的水平。盡管世界銀行設(shè)定了一個(gè)相對(duì)不高的固定門檻，但是絕大部分的全球人口，到現(xiàn)在為止仍然沒法跨過這一門檻。”
那么中國的情況如何?高善文給出的數(shù)據(jù)是，我國距離高收入門檻僅一步之遙。2021年中國的人均收入為12550美元的水平，盡管世界銀行還未公布2021年高收入國家門檻的修正值，但是根據(jù)相同的標(biāo)準(zhǔn)和方法，2021年世界銀行該門檻值約為13083美元。
換言之，在2021年，中國的人均收入水平與世界銀行的門檻值只差4%。對(duì)此，高善文也頗為篤定：“我們可以完全有把握說，在不太遠(yuǎn)的將來，中國跨過世界銀行的高收入門檻，正式成為高收入國家，應(yīng)該沒有什么懸念。”
但高善文坦陳，這看似近在咫尺的4%的距離亦有其實(shí)現(xiàn)的難度和挑戰(zhàn)，“兩年以前，我們?cè)?jīng)認(rèn)為中國最晚在2022年有可能跨過這個(gè)門檻，因?yàn)槿ツ瓴钪抵挥?%，以美元的意義上來講，中國只要能夠?qū)崿F(xiàn)超過4%的增長，就能夠跨過這一門檻。”
但是挑戰(zhàn)在于，2022年內(nèi)外經(jīng)濟(jì)環(huán)境出現(xiàn)了一些無法預(yù)期的沖擊，內(nèi)部有疫情對(duì)短期經(jīng)濟(jì)增長的影響;外部因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)加息，美元匯率大幅度升值，美元指數(shù)也存在接近15%的升值。除了中國之外，全球的主要經(jīng)濟(jì)體都出現(xiàn)了大幅的通貨膨脹，而中國的通貨膨脹水平更穩(wěn)定，這意味著2022年這一門檻值向上修正的幅度會(huì)比較大。
上述阻力使得中國能否在2022年正式跨過這一門檻仍存變數(shù)。盡管如此，高善文仍認(rèn)為，在未來兩三年之內(nèi)，中國正式跨過這一門檻應(yīng)該是沒有懸念的。
看點(diǎn)三：對(duì)2035年達(dá)到中等發(fā)達(dá)國家標(biāo)準(zhǔn)有信心
如果再把時(shí)間維度拉長，在可以預(yù)見的將來，中國長期經(jīng)濟(jì)增長將達(dá)到一個(gè)什么樣的水平?高善文認(rèn)為，2035年，中國成為中等發(fā)達(dá)國家也是可以預(yù)見。
中等發(fā)達(dá)國家是何概念?大多數(shù)國際組織標(biāo)準(zhǔn)所計(jì)算出來的門檻值為2.3萬-2.5萬美元，國際貨幣基金組織的標(biāo)準(zhǔn)要略微高一些，為3.2萬美元。對(duì)此，高善文也相對(duì)樂觀地認(rèn)為：“中國在2035年會(huì)跨過中等發(fā)達(dá)國家這一門檻值，正式進(jìn)入中等發(fā)達(dá)國家的序列。”
其背后的支撐依據(jù)是，從現(xiàn)在到2035年，如果中國的人均GDP以本幣計(jì)算能夠達(dá)到4%的增速，再疊加1%或者略多一些匯率的升值，就能夠完全達(dá)到這一標(biāo)準(zhǔn)。
此外，把中國的經(jīng)濟(jì)增長放在東亞經(jīng)濟(jì)體的長期增長背景來看，從可比經(jīng)濟(jì)體來橫向分析也可得出類似的結(jié)論。因?yàn)橹袊c日本、韓國和中國臺(tái)灣，有非常相似的文化背景和歷史傳統(tǒng)，比如高儲(chǔ)蓄率、勤奮、中式教育、服從權(quán)威、遵守秩序等。
可以把中國經(jīng)濟(jì)增長和追趕過程理解為，是對(duì)東亞其他經(jīng)濟(jì)體現(xiàn)代化過程的一個(gè)重復(fù)，并以此進(jìn)行對(duì)標(biāo)。可以看到在過去20多年的時(shí)間里，中國的經(jīng)濟(jì)增速與東亞鄰國的經(jīng)濟(jì)增速的長期均值是非常接近的，包括過去10年經(jīng)濟(jì)減速也是非常接近的。
基于此，高善文總結(jié)到：“中國的經(jīng)濟(jì)增速大約在大約在4%-5%，更可能在4.5%附近或者是略高一些的水平。如果繼續(xù)維持這樣的增速，以及考慮匯率的升值，到2035年我們達(dá)到中等發(fā)達(dá)國家的區(qū)間，是完全有可能的。”
這個(gè)過程中是否也存在變數(shù)?高善文也理性地談到了三大變數(shù)：
一是由于中國的龐大體量，它的崛起會(huì)對(duì)現(xiàn)有的地緣政治、國際秩序造成沖擊，進(jìn)而會(huì)對(duì)中國的經(jīng)濟(jì)增長以及增長面臨的國際環(huán)境產(chǎn)生一些影響。
二是由于政治制度的差異，在繼續(xù)追趕的過程中，對(duì)經(jīng)濟(jì)增速的影響是否完全可比，不是一目了然的。
三是包括俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)在內(nèi)的國際環(huán)境變化的沖擊。
看點(diǎn)四：可持續(xù)發(fā)展仍需制度環(huán)境和價(jià)值取向的支撐
盡管成為中等發(fā)達(dá)國家已沒有什么懸念，但高善文也警示了一些可能存在的問題。首先一個(gè)基本的重要事實(shí)是，對(duì)于1987年以后跨過高收入國家門檻的經(jīng)濟(jì)體而言，并不是所有經(jīng)濟(jì)體此后都能繼續(xù)維持較高的增長。只有三分之一的國家、三分之一的人口數(shù)量，在跨過高收入門檻以后，能夠繼續(xù)維持一定的經(jīng)濟(jì)增速，乃至最終跨過中等發(fā)達(dá)國家的門檻。
這背后的基本的假設(shè)是它能夠跨過高收入國家門檻，表明它已經(jīng)克服了很多問題，已經(jīng)取得了很大的成就。“即使跨過了高收入門檻，也并沒有把握經(jīng)濟(jì)能夠繼續(xù)維持增長。”這也是高善文強(qiáng)調(diào)的基本事實(shí)。
要想繼續(xù)實(shí)現(xiàn)相對(duì)比較高的增長，制度性因素、文化背景或者社會(huì)價(jià)值取向方面的因素仍然不可忽視。制度層面的包括對(duì)研究、教育的重視程度，即中國長期強(qiáng)調(diào)的科教興國。此外，在多大程度上能夠繼續(xù)開放經(jīng)濟(jì)體去參與國際競(jìng)爭(zhēng)，這些因素反映了一定的制度環(huán)境，在一定程度上也反映了社會(huì)普遍的價(jià)值取向。
高善文特別強(qiáng)調(diào)的是：“這對(duì)于中國最重要的啟示在于，從現(xiàn)在到2035年要繼續(xù)維持較高的經(jīng)濟(jì)增長、成功跨過中等發(fā)達(dá)國家的門檻，在制度支撐和價(jià)值取向?qū)用嫔?，毫無疑問還有更多的工作要做。”
換言之，中國的經(jīng)濟(jì)增長正在轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展，其背后需要高水平的制度支撐，也需要全社會(huì)層面的更寬松的以經(jīng)濟(jì)建設(shè)為核心的價(jià)值取向。“我們要長期堅(jiān)持以經(jīng)濟(jì)建設(shè)為中心，不斷增強(qiáng)在法制建設(shè)層面上的差距和短板。”高善文點(diǎn)明，“從長期來看，中國完全有可能像東亞其他國家那樣，在跨過高收入國家門檻以后，繼續(xù)實(shí)現(xiàn)較好的經(jīng)濟(jì)增長。”
制度支撐的積極影響在股市發(fā)展上也有著明顯的投射。高善文認(rèn)為，長期股市的繁榮取決于經(jīng)濟(jì)體制中不斷產(chǎn)生新的、偉大的公司，這些公司通過上市與投資者分享它的成長，長期能夠不斷增長、不斷創(chuàng)造價(jià)值。“在這樣的條件下，一個(gè)長期維持較高經(jīng)濟(jì)增長的宏觀環(huán)境，對(duì)不斷涌現(xiàn)出很多新的公司、以及對(duì)這些公司的長期增長毫無疑問是非常重要的，而后者奠定了股票市場(chǎng)長期繁榮和長期走牛的重要基石。”
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